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半島電視台閱讀筆記：一本書 讀懂美元
4/04/2025 |
| 一本書 讀懂美元 |
對一般人來說，外匯可能是我們最早接觸的金融商品(出國旅遊要兌換外幣)，以至於實際接觸各種金融商品之初，對外匯並沒有深入鑽研，總覺得不是什麼大不了的東西。但隨著研究的投入，聽到越來越多人說「外匯才是金融交易裡面最複雜、最困難的一門學科」，恰好借著這本書作為外匯的入門。
雖然說是入門，要讀懂這本書還是需要一點基礎知識和時間，但個人認為只要能讀懂這本書的90%內容，對於外匯知識架構的建立有非常大的幫助。多數投資人不太會做複雜、高頻的外匯交易，但了解貨幣與外匯，對於長期獲利絕對是有正面的影響。
台北外匯市場的交易時間是週一到週五早上九點到下午五點。
匯率就是外國貨幣的價值，也就是以本國貨幣衡量的外國貨幣價格。台幣對美元匯率和美元對台幣匯率是一樣的意思，都是1美元的台幣價值。匯率下降就是本國貨幣升值
美元強勢(appreciation)是形容美元升值；美元弱勢(depreciation)是形容美元貶值。
外匯存底（Foreign Exchange Reserves）
是由一國中央銀行或貨幣主管機關持有的可兌換外幣資產，其主要用途是：
1. 維持匯率穩定
2. 支應進口支付
3. 應對國際金融危機與外債償還
組成通常包括:
1. 外幣資產（最主要）：包含美元、歐元、日圓、人民幣等。多以政府債券或高評等債券形式持有，尤其是美國國債。
2. 黃金儲備（Gold reserves）
3. 特別提款權（SDR）（由 IMF 發行的帳面權利）
4. IMF 資產頭寸（IMF Reserve Position）
cf. 淨對外資產（Net International Investment Position, NIIP）:包括：
1. 官方資產（如外匯存底）
2. 民間海外投資（如壽險公司買美債、企業海外設廠）
3. 外資來台投資（作為負債）
Law of One Price（一價法則）
是一個經濟學與金融學中非常基本的概念，意思是：在無交易成本、無障礙、完全競爭的市場中，同一種商品在不同地點應該有相同的價格（經過匯率換算後）。
一句話簡單來說就是：相同的東西，不能在不同地方賣不同的價格。
購買力平價（Purchasing Power Parity，PPP） 就是「一價法則」在整體物價水準上的延伸。
套利（Arbitrage）：正是利用一價法則失效時所產生的價差機會。
預期自我實現(self-fulfilling prophecy)
當投資人心中有很強烈的某種期待，金融市場就會依照這種期待產生變動，對市場價格很重要，不可小看。
生產力
製造業有國際間的激烈競爭，生產力提升較快。但服務業沒有，生產力提升較為緩慢。但服務業為了人才招募和製造業競爭，必須提高薪資水準，會讓提供服務的代價上升。
結果：服務業提高生產力的速度緩慢，但提高服務價格的速度卻很正常，就會引發通膨。
生產力高的國家，有能力外銷。外銷賺得美元流入台灣，使外匯市場賣出美元、買入台幣的交易增加，造成美元貶值，台幣升值⭢生產力高的國家貨幣較強勢，易升值。
出口與進口
- 出口增加，出口業者收到美元增加，外匯市場上會因為賣出的美元(兌換為台幣)數量增加，使美元價格下跌，美元匯率下跌，台幣上漲。
- 進口增加，對國外支付的美元增加，外匯市場上會因為購買的美元數量增加，使美元價格上升，美元匯率上升，台幣下跌。
- 現今的世界，製造過程中，錯綜復雜的供應鏈會產生許多進口和出口，當出口訂單增加時，通常會伴隨進口數量也增加；反之亦然。兩者變動方向不一致的情況較罕見。
- 出口和進口同時減少，通常是全球經濟衰退時。這時候美元屬於避險資產，通常表現較強勢。
- 出口>進口⭢順差或盈餘(Surplus)⭢美元大量流入，企業會把多餘的美元拿到國內外匯市場交易，造成美元價格下跌。
- 進口>出口⭢逆差或赤字(deficit)⭢企業購買美元金額增加，造成美元價格上升。
貿易條件(terms of trade, TOT)
TOT為出口品價格對進口品價格之比值，當代表性出口品(如半導體)價格上漲，或代表性進口品(如石油)價格下跌，貿易條件TOT就會改善，理論上匯率會下降(台幣升值)；反之若TOT惡化，理論上匯率會下降(台幣貶值)。
國際收支帳（Balance of Payments, BOP）
- 經常帳（Current Account）:包括貿易帳(貨物出口-貨物進口)、服務帳(旅遊、運輸、保險、顧問等進出口)、所得收支(本國人投資海外市場和外國人投資本國市場所獲得的鼓勵和債券利息等)。
- 金融帳(Financial Account)：
* 外國人的資本流入與流出、本國人或是退休金管理機構進行海外股票和債券的投資。不過這些「投資所產生的股票股利和債券利息」，是計算在經常帳裡面的所得收支。ex. 台灣的金融帳資產增加，顯示台灣人投資海外市場，造成資本外流。
* 官方儲備資產(reserve assets)：包括中央銀行持有的外匯、貨幣性黃金，也就是一般常說的「外匯存底」。
- 資本帳(Capital Account)
經濟政策：貨幣政策(Monetary policy)和財政政策(fiscal policy)
貨幣政策：調整貨幣的供給量或調整利率。對廣義的經濟能有比較平均的影響。
1. 調整利率：升降息
2. 公開市場操作(open market operation, OMO)：買進或賣出政府債券
3. 準備金率：調整銀行需保留的存款比率，影響放貸能力。
4. 量化寬鬆(quantatative easing, QE)：大規模購買資產注入資金，特別是在危機時期。
財政政策：管理財政收入與財政支出的政策。影響範圍比較局限。
1. 政府支出：增加基礎建設、補助、公共服務等來刺激內需
2. 稅收政策：降稅可以增加可支配所得，增稅可以抑制消費或償還債務
3. 轉移支付：發現金、社福支出
貨幣政策和財政政策各有緊縮性(tight)和擴張性(expansionary)
- 緊縮性貨幣政策(tight monetary policy)：調升基準利率。
- 緊縮性財政政策(tight fiscal policy)：減少政府支出。
- 擴張性貨幣政策(expansionary monetary policy)：降低基準利率。
- 擴張性財政政策(expansionary fiscal policy)：增加政府支出，挹注經濟。
加碼利率(margin rate)與利差(spread)
1. 加碼利率是指在某個基準利率（如央行重貼現率、LIBOR、SOFR 等）上加上一定的百分比的利率，作為實際利率的一種設定方式。
貸款利率(實際利率)=指標利率＋加碼利率
ex. 房貸利率=央行重貼現率 + 1.5%
ex. 公司債利率=10年期公債利率 + 信用風險加碼(加碼利率)。信用等級差的公司，其加碼利率也會較高。
2. 利差是指兩種不同利率之間的差距，可以是不同市場、不同國家、不同風險等的利率比較。
ex. 外匯利差：美國利率5.25%，日本利率0.1%，利差為5.15%
ex. 債券利差：10年期美國國債殖利率3%，某公司債殖利率5.5%，利差為2.5%
外匯交易
依照交換貨幣的時間可以分成
- 即期外匯(spot exchange)：立刻進行交換。
- 遠期外匯(forward exchange)：約定好未來某時間點進行交換。
- 外匯交換/換匯交易(FX Swap)：現在交換貨幣，經過一段約定好的時間，到期日再把貨幣換回。這是交易量最大的外匯交易。
美元升值的風險
1. 世界各國在海外發行的債券中，有超過60%是以美元計價。如果到還款日/發息日時，美元升值，那發行債券的公司/國家，需要付出更多的本國貨幣來兌換成美元以償還本金/利息。
2. 因此，美元升值如同掐住全世界的經濟命脈，股票等風險資產價格容易下跌，避險資產的價格容易上漲。
原油價格上漲的影響
- 如果原油價格的上漲是來自於需求的拉力，代表製造業充滿活力，海外市場對出口品的需求也高，此時景氣是好的。
- 如果原油價格的上漲是來自於供給面的因素（例如俄烏戰爭），這種上漲最終會導致出口衰退，景氣變差。
- 然而，供給面對原油價格的上漲難以精確計算，需求面對原油價格的影響通常比供給面重要。
- 美元升/貶值的影響：如果美元升值，進口原油的成本就更高(要付出更多本國貨幣換成美元來買原油)，導致需求減少，原油價格(理論上)會下跌。這是單純探討需求面的影響，
- 俄烏戰爭開打之初，雖然美元升值，但原油價格仍然飆漲，這是因為此時原油價格受到「供給面」的影響遠大於需求面的影響。
美元升值(台幣貶值)有利於出口的迷思
1. 理論上，出口商把收到的美元兌換成台幣，台幣的金額會因為匯率上升而增加。
2. 實際上，在美元強勢時，全球經濟通常無法繁榮發展，市場對出口業者的需求減少，產品單價也有可能大幅下降。一般來說，單價的跌幅和銷售好的衰退幅度，常常大於匯率上升的幅度，對出口業者可能更不利。(不過還是要看產業）
利差交易(carry trade)
1. 融資貨幣(Funding currency)：流動性高、利率低、貨幣價值穩定或貶值的貨幣，例如日圓(JPY)、瑞士法郎(CHF)。
2. 標的貨幣/投資貨幣(Target currency/investment currency)：用來投資，利率較高的貨幣，可賺取較高利息收益，例如澳幣(AUD)、紐幣(NZD)。
3. 利差交易的心態：借資金貨幣 → 換成目標貨幣 → 投資高收益資產 → 賺利差 + 匯差（若升值）
4. 若目標貨幣貶值(匯率風險)，或利差縮小(政策風險：融資貨幣升息)，整筆利差交易可能會虧損
聯邦儲備制度（The Federal Reserve System）/聯準會
1. 組成：理事會(位在華盛頓）＋十二個地區的區域聯邦準備銀行＋聯邦公開市場委員會(Federal Open Market Committee, FOMC)
2. FOMC為貨幣政策的協調組織，每年召開8次會議，在華盛頓理事會舉行。12人有貨幣政策的投票權，包括7個理事會成員（包含主席，有時候會缺1-2人）、1個紐約聯儲銀行總裁(擔任FOMC副主席，有永久投票權)、4個區域聯邦準備銀行總裁(由紐約以外11個地區的區域聯邦準備銀行總裁輪流)。
3. Fed Watcher是專門負責報導聯準會新聞的記者，報導內容可信度高，有時候甚至報導內容，就足以影響美元、利率和股價。
財政赤字對美元的影響
1. 排擠效果(crowding-out effect)：國債發行增加時，國債供給增加，國債利率就上升，相對的導致投資民間企業減少。
2. 利率上升造成的美元走強，短期內就會展現在資本市場。
3. 相對地，財政政策的效果和美元匯率沒有直接關係。財政赤字時，美元可能走強，也有可能走弱，取決於複雜的市場情況。
貨幣對（Currency pair)
1. 外匯市場的買賣必須同時擁有兩種貨幣，例如USD/JPY。買進一種貨幣，同時賣出另一種貨幣。
2. 如果在USD/JPY這個貨幣對的交易中，出現了大量美元的買壓，同時也會出現大量的日圓賣壓，此時美元兌日圓升值，也會影響到美元兌台幣匯率等其他的貨幣對，美元兌台幣也會升值。
3. 如果反過來，USD/TWD出現大量美元的買壓，卻不一定會造成美元兌日圓大量的升值。理由是：USD/TWD的交易量遠不如USD/JPY的交易量。
4. 按照過繼清算銀行（Bank of International Settlements, BIS)的統計，全球外匯市場交易量最大的貨幣對是EUR/USD(22.7%)，再來是USD/JPY(13.5%)、GBP/USD(9.5%)、USD/CNY(6.6%)。
5. 歐元兌美元的報價方式，是「1歐元兌換多少美元(EUR/USD」， 歐元在前，美元是報價貨幣。（大部分的貨幣對，美元都在後面。）
美元指數(US index)
1. 六種貨幣對美元相對價值的加權平均，包括EUR(57.6%)、JPY(13%)、GBP、CAD、SEK、CHF。
2. 英國對歐洲的經濟依賴度高，使英鎊價格受歐元價格影響。因此如果把歐元和英鎊加起來，對美元指數的影響就達到70%。因此美元指數和美元兌換歐元的價值差異並不大。
3. 歐元兌美元雖然交易量最大，但人民幣、韓元和墨西哥披索等貨幣也都是美國主要貿易對象國的貨幣。雖然美元指數還是對非加權成分貨幣匯率有影響，但實際上還是不夠。
換匯協定(swap arrangement)
1. 是一種中央銀行之間互相提供外幣流動性的協定。在需要時，可以用本國貨幣換得對方的貨幣，其目的有：
- [ ] 穩定匯率：減少因市場恐慌而導致的本國貨幣貶值。
- [ ] 提供市場流動性：在美元（或其他外國貨幣）短缺時，穩定金融體系。
- [ ] 應對危機：如2008年金融海嘯與2020年新冠疫情
- [ ] 政策合作：象徵兩國之間的互信與協調機制
2. 假設台灣市場上美元短缺，台灣央行和美聯儲簽署貨幣互換協定，交換100億美元。取得的美元是放到台灣市場，供銀行和企業使用。到期後再把美元還給美聯儲，並支付利息。
3. 這種政策要在美元(或其他外幣)流動性緊縮時才會有效。
通貨膨脹引起的結構性變化
1. 去全球化、實現碳中和社會和氣候變遷等因素，都會影響經濟成長率，造成通膨。如果這個結構性變化已經確立，未來十年，物價很難回到疫情前的低水準。
2. 利率自然也會跟通膨有相同的方向發展。
3. 這只是一派人的理論。
美國債券
1. 投資美國國債要獲利的條件
- 國債利率下降
- 國債價格上漲
- 匯率上升
2. 如果匯率和利率同時上升，匯率上升雖然看似獲利，卻可能因利率上升而被抵銷，甚至損失。
3. 越長天期的債券，債券價格受利率影響的幅度越大。
- 短期債券：未來現金流回收快，利率變動對它的影響小。
- 長期債券：未來現金流分布在更久的時間，對利率更敏感。
- 在利率與匯率都上升時，兩年期國債可利用匯率的上升獲利來抵銷利率上升所造成的債券價格下跌。但十年期國債在相同的利率變化之下，債券價格的跌幅可能更大，難以用匯率上升彌補下跌的價格。
4. 最理想的債券進場時間點是：國債利率達到最高點、匯率處於低水準的時候。但這種機會很少見，因為國債利率很高的時候，美元價值通常不會太低。
日圓的避險角色
1. 日圓常被視為避險資產的原因
- 日本是全球對大的淨債權國，日本對海外的投資遠大於海外對日本的投資。一旦市場出現恐慌，日本資金會流回國內避險，導致日圓升值。
- 長期低利率，常被用利差交易。當經濟出現危機，市場開始平倉來回補日圓，導致日圓升值。
- 日本的金融與政治穩定
- 日圓的流動性很高，是全球第三大外匯交易貨幣，僅次於美元和歐元。
2. 但是日圓對利差非常敏感，當利差與避險資產的特性衝突時，會是利差的影響比較大，使日圓無法發揮避險的作用。
- 股債雙殺：全球股價下跌時，萬一美國國債價格也下跌時，美國國債的殖利率就會上升，導致日本與美國的利差擴大，就會造成日圓貶值。
- 美國國債需求增加/美國國債利率下降，會讓日圓升值（因為利差縮小）。
- 2024年8月，日本央行意外宣布升息，這是日本十多年來首次升息。 此舉推動日圓快速升值，增加了套利交易的匯率風險。為了避免進一步損失，投資者紛紛平倉套利交易部位，即賣出高收益資產（如美國股票），買回日圓以償還貸款。這種大規模的平倉行為加劇了美國股市的拋售壓力，導致美國股市大幅下跌。
美國抗通膨債券(Treasury Inflation-Protected Securities, TIPS)
1. 美國財政部發行，債券性質與物價連結，可以不受通膨影響。
2. TIPS利率等於排除通膨因素的實質利率，大致和黃金價格呈現反向變動。
3. 當TIPS利率上升，也就是美國實質利率上升，黃金價格就會下跌。
- 2022年初，TIPS利率和黃金價格開始出現明顯差距，關鍵是俄烏戰爭。因為俄羅斯被制裁，許多國家必須迂迴繞道才能跟俄羅斯交易，這些受影響國家大量買入黃金，造成黃金價格上漲。
- 作者認為：2022年後，相對於美國的實質利率，金價明顯被高估。
- 如果擔心金價被高估，但又想投資黃金的人，可以考慮投資抗通膨債券。
遠期外匯(forward exchange)：屬於衍生性金融商品
- 約定好未來某時間點以約定匯率進行貨幣交換
- 企業利用遠期外匯來對沖進出口貿易時的匯率風險。
- 到期時的匯率稱作遠期匯率(forward exchange rate)
- 現在的匯率增做即期匯率(spot exchange rate)
- 遠期匯率與即期匯率的價差稱作換匯點（swap point)
- 即期匯率與換匯點的比率稱作換匯率(swap rate)
換匯換利交易/貨幣利率互換(Cross currency swap, CCS): 屬於衍生性金融商品
- 一個很複雜的衍生性金融商品，裡面的變量是很複雜的。
- 外匯與利率和時間是綁在一起的。
- 假設我做台灣國內的生意，向國外投資人發行美元計價的公司債券一億美元。因為每隔一段時間要向國外投資人支付美元利息，但我的生意是賺取台幣。為了對沖匯率風險，使用CCS和銀行(如摩根大通銀行)約定，把之後要還的錢全部換成台幣，摩根大通每年給我5%的美元利息，同時五年到期後給我一億美元，然後我每年給摩根大通台幣的利息，到期給摩根大通台幣的本金。這樣一來，雖然我借的是美元債，但透過跟摩根大通的CCS，相當於我借了台幣的債，規避掉了匯率的風險。
- 借債可以用CCS，投資也可以。如果我有美元，想要投資印度盧比的標的，但不想要承擔印度盧比的匯率風險，也可以去找摩根大通進行一個CCS，相當於把盧比的現金流換成美元的現金流。
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